M&A como estratégia de reestruturação da empresa recuperanda

Os processos de recuperação judicial, apesar de onerosos e muitas vezes morosos para as partes envolvidas, podem produzir resultados que vão além da simples superação da crise financeira. Quando bem estruturados, esses procedimentos se tornam espaços estratégicos para a realocação de ativos, atração de capital e realização de operações de M&A (mergers and acquisitions), ou fusões e aquisições, com potencial de alta rentabilidade, em cenários de estresse econômico, permitindo não apenas a injeção de fresh money, mas também a reorganização da estrutura societária e do controle empresarial.

Em convergência com esse panorama econômico, a Lei nº 11.101/2005 (LREF), especialmente após as alterações promovidas pela Lei nº 14.112/2020, passou a fornecer bases normativas mais robustas para a utilização dessas operações, conhecidas como distressed M&A. Destacam-se, nesse cenário, as seguintes estratégias: (1) conversão de dívida em participação societária; (2) aquisição de ativos ou unidades produtivas isoladas (UPIs);; (3) aquisição integral da empresa; e (4) operações de DIP Financing (debtor-in-possession financing).

A conversão de dívida em participação societária, prevista no inciso XVII do artigo 50, é um meio muito vantajoso para a companhia em recuperação. Isso porque o credor troca o direito de crédito pelo investimento na empresa explorada pela sociedade devedora, ou seja, retorno do credor deixa de estar atrelado ao fluxo contratual da dívida e passa a depender do sucesso da atividade empresarial (Coelho, 2021)”. Essa dinâmica atrai para o quadro societário credores interessados no êxito do processo de soerguimento, razão pela qual tem sido amplamente utilizada em recuperações judiciais de grandes companhias organizadas sob a forma de sociedade anônima, como é o caso dos processos recuperacionais do Grupo OGX, do Grupo Eneva, do Grupo Inepar, do Grupo Lupatech, do Grupo Aralco, do Grupo Eternit, do Grupo Oi, do Grupo PDG e do Grupo Viver.

Já a alienação de ativos, prevista no inciso XI do artigo 50 da LRF, destaca-se como a estratégia mais prática e usual para viabilizar a injeção imediata de capital da empresa sem necessariamente implicar no aumento do endividamento, contribuindo, assim, para o equilíbrio de caixa e a continuidade das atividades empresariais.

Para o adquirente, a principal vantagem e chamariz da aquisição de UPI no contexto da recuperação judicial reside na inocorrência de sucessão de passivos, isto é, o adquirente pode adquirir ativos valiosos pelo que eles efetivamente valem no mercado, sem ter que pagar a conta das obrigações do devedor, nos termos do parágrafo único do artigo 60 e inciso II do 141 da LRF. Paulo Furtado de Oliveira Filho aduz que “obter liquidez a partir de seus ativos é essencial para o devedor em crise, e a alienação de estabelecimentos é não só mais viável como mais rentável quando o adquirente não corre risco de suceder o devedor no todo ou em parte de suas dívidas”.

A legislação também permite que essas alienações ocorram por meio de proposta firme sujeita a procedimento competitivo, nos termos do artigo 142, inciso V, da LRF, conferindo maior previsibilidade, competitividade e segurança jurídica, além de viabilizar a entrada de investidores estratégicos capazes de contribuir para a continuidade e expansão da atividade econômica. Nessa seara, o investidor assume o papel do stalking horse bidder, desempenhando função relevante de sinalização de valor ao mercado, estabelecendo um piso mínimo para a disputa e estimulando a concorrência. Em contrapartida aos custos e riscos assumidos, são usualmente previstos mecanismos de proteção, como direitos de preferência (right to match), cobertura de ofertas (right to top) e break-up fees.

Outro instrumento relevante é o financiamento DIP, especialmente na modalidade loan-to-own, que permite ao financiador converter o crédito em participação societária, muitas vezes em condições economicamente vantajosas, permitindo-lhe ingressar no quadro societário como acionista relevante ou controlador. Nesses casos, o investimento deixa de ter como foco a recuperação imediata do crédito em caixa e passa a mirar a valorização da empresa reorganizada, inclusive com eventual assunção do controle societário.

No cenário brasileiro, o caso da recuperação judicial das Lojas Americanas S.A. tornou-se emblemático pela forma como foi articulado com operações de capitalização e reorganização societária. O processo envolveu aportes superiores a R$ 12 bilhões, inicialmente estruturados como financiamento DIP, realizados pelos acionistas de referência — Jorge Paulo Lemann, Marcel Telles e Carlos Alberto Sicupira — que passaram da posição minoritária ao controle da companhia. Paralelamente, o plano de recuperação previu a conversão de aproximadamente R$ 12 bilhões em dívidas bancárias em participação societária, resultando em profunda reorganização do capital social e em capitalização total estimada em R$ 24 bilhões.

Além do financiamento obtido, a empresa tem conflagrado diversas operações de reorganização societária e M&A, como por exemplo a intenção de promover as vendas das UPIs da Hortifruti Natural da Terra e da Uni.co, conjugando as estratégias de recuperação financeira típicas do distressed M&A.

Esse cenário evidencia que a recuperação judicial contemporânea não se limita à renegociação passiva de dívidas, mas configura verdadeiro ambiente de transações complexas de M&A, no qual tempo, informação, alocação de riscos e custos de oportunidade são determinantes. Ademais, demonstra a crescente sofisticação do mercado brasileiro de reestruturações, no qual instrumentos financeiros, societários e negociais passam a ser utilizados de forma integrada.

Para a empresa devedora, a alienação de ativos ou eventual aporte de capital representa oportunidade concreta de monetização, redução do endividamento e recomposição de liquidez. Para o adquirente, a aquisição de ativos depreciados ou participações societárias com potencial de recuperação pode gerar ganhos expressivos após o turnaround. Para os credores, tais operações podem significar maior recuperação e antecipação de valores antes sujeitos a elevado risco.

Em síntese, o distressed M&A não deve ser compreendido não apenas como instrumento de aquisição oportunística, mas como mecanismo de reestruturação empresarial e preservação de valor. Quando adequadamente estruturado e juridicamente amparado, é capaz de reduzir custos de oportunidade, evitar a destruição de ativos e converter a crise empresarial não em um ponto final, mas em oportunidade legítima de reestruturação, inovação e continuidade econômica.

Fonte: Conjur